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就整個(gè)下半年而言，供應(yīng)壓力仍然不能忽視，我們需要結(jié)合政策和利潤的動態(tài)變化來判斷，當(dāng)利潤處于低位、環(huán)保壓力上升時(shí)，可能就是供應(yīng)將間歇出現(xiàn)收縮的時(shí)候。

總之，上半年螺紋鋼供應(yīng)壓力逐步上升，而6月末出臺的政策暫時(shí)緩解了供應(yīng)壓力。下半年供應(yīng)壓力仍不容忽視，這將壓制螺紋鋼期貨價(jià)格，但階段性的限產(chǎn)行為仍可能出現(xiàn)，這將誘發(fā)螺紋鋼期貨的反彈行情。

另一方面，庫存數(shù)據(jù)是供需面變化的佐證。上海鋼聯(lián)發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，截至7月18日當(dāng)周，螺紋鋼廠內(nèi)庫存為237.07萬噸，同比增長38.2%；螺紋鋼社會庫存為596.22萬噸，同比增長33.2%；螺紋鋼庫存總量為833.29萬噸，同比增長34.6%。

從絕對量來看，當(dāng)前的庫存水平為近四年同期最高；從變化來看，螺紋鋼市場從6月中旬開始積累庫存，目前累庫進(jìn)程已持續(xù)五周。我們認(rèn)為當(dāng)前的庫存數(shù)據(jù)顯示庫存壓力逐步顯現(xiàn)，這對鋼價(jià)也構(gòu)成一定壓制。

C 利潤處于低位

我們關(guān)注噸鋼利潤數(shù)據(jù)有兩個(gè)目的：一是根據(jù)利潤情況研判未來的供應(yīng)變化；二是根據(jù)成本估算鋼材價(jià)格的下行空間。回溯歷史可以發(fā)現(xiàn)，高爐產(chǎn)能利用率和獨(dú)立電爐產(chǎn)能利用率均與利潤呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。6月，高爐利潤和獨(dú)立電爐利潤均出現(xiàn)下滑，這也是6月下旬以后螺紋鋼產(chǎn)量有所下降的誘因之一。

對于高爐利潤的變化，我們需要關(guān)注兩種主要原料鐵礦石和焦炭的供需狀況。

鐵礦石價(jià)格在上半年出現(xiàn)了大幅上漲，這是供需兩端共同發(fā)力所促成。從需求情況來看，1—6月，我國生鐵產(chǎn)量為40421.4萬噸，同比增長7.9%，具體測算，生鐵產(chǎn)量增產(chǎn)3100萬噸左右，按照1∶1.6的比例，鐵礦石需求量增加約5000萬噸。供應(yīng)分為進(jìn)口礦和國產(chǎn)礦兩部分。從進(jìn)口情況來看，1—6月，我國鐵礦石進(jìn)口量為4.99億噸，較去年同期下降9.7%，鐵礦石進(jìn)口量同比減少3100萬噸左右，Vale礦難及BHP因颶風(fēng)影響發(fā)運(yùn)等問題對鐵礦石進(jìn)口造成了實(shí)質(zhì)影響。從國產(chǎn)礦的生產(chǎn)情況來看，1—6月國內(nèi)礦山產(chǎn)量為4.07億噸，較去年同期增長5.6%，即絕對量在1900萬噸左右?？紤]到國產(chǎn)礦與外礦的品位差異，我們將國產(chǎn)原礦與進(jìn)口礦的比例設(shè)置為3∶1，即3噸的國產(chǎn)礦增量相當(dāng)于1噸的進(jìn)口礦增量。據(jù)此推算，上半年國產(chǎn)礦增量可以抵消600萬噸的進(jìn)口礦減量。

我們按照以上的思路可以大致測算出鐵礦石的供需平衡狀況，2019年上半年，鐵礦石新增供應(yīng)量(國產(chǎn)礦+進(jìn)口礦)減少2500萬噸左右，需求量增加5000萬噸左右。供應(yīng)減少、需求增加，庫存的消耗就成為必然，鐵礦石港口庫存量從年初的1.43億噸左右降至6月末的1.14億噸左右，下降幅度在2900萬噸左右。

6月末開始的河北地區(qū)鋼廠限產(chǎn)會造成鐵礦石需求減少，但根據(jù)目前的限產(chǎn)力度來測算，限產(chǎn)對鐵礦石需求量的影響尚不足以改變當(dāng)前鐵礦石的供需格局。在國內(nèi)鋼廠限產(chǎn)范圍或限產(chǎn)力度沒有進(jìn)一步擴(kuò)大的前提下，下半年鐵礦石或延續(xù)強(qiáng)勢。

與鐵礦石類似，上半年生鐵產(chǎn)量的增長意味著焦炭需求的增長。上半年焦炭產(chǎn)量為23387.3萬噸，同比增長6.7%，焦炭需求端增幅超過供應(yīng)端增幅，焦炭供需面向好。但焦炭期貨價(jià)格上半年表現(xiàn)卻弱于螺紋鋼期貨，這主要是由產(chǎn)業(yè)鏈地位和政策決定的。

我們認(rèn)為，供給側(cè)改革對鋼鐵生產(chǎn)的影響已經(jīng)淡化，但對焦化行業(yè)的影響或延續(xù)。下半年，若焦化行業(yè)的環(huán)保政策力度加強(qiáng)，則焦炭價(jià)格有望強(qiáng)于成材，不過受制于產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)系影響，焦炭價(jià)格不具備持續(xù)獨(dú)立走強(qiáng)的條件，其走勢仍以跟隨鋼價(jià)為主，我們可以跟蹤螺焦比值來判斷二者之間的關(guān)系。

從高爐的兩種原料來看，下半年鐵礦石價(jià)格有望延續(xù)強(qiáng)勢，而焦炭價(jià)格也有望受益于政策而呈現(xiàn)強(qiáng)勢，這意味著螺紋鋼的長流程成本不存在明顯的下行空間。電爐的主要成本是廢鋼和電費(fèi)，而廢鋼價(jià)格本身的波動幅度不大，電費(fèi)基本維持穩(wěn)定，所以電爐成本也存在剛性。

當(dāng)前，高爐和電爐利潤均處于近兩年相對低位，故企業(yè)增產(chǎn)的意愿不強(qiáng)，但同時(shí)企業(yè)主動減產(chǎn)的動力同樣不足，只有當(dāng)企業(yè)陷入到虧損區(qū)間時(shí)才具備減產(chǎn)動能。由于電爐的開工、復(fù)工相對靈活、成本較低，并且螺紋鋼產(chǎn)量中大約有20%左右來自于獨(dú)立電爐，因此后市一旦電爐生產(chǎn)陷入虧損，可能就會引發(fā)電爐減產(chǎn)，螺紋鋼價(jià)格也將觸底回升。

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